En plena “cosecha gruesa” el ritmo de compras de dólares del BCRA empezó a mermar y dificulta la tarea de “saneamiento del balance” del Central. Hay múltiples factores que influyen en la dinámica actual. Algunos problemas por el lado de la oferta en el mercado oficial de cambios son: el atraso cambiario y el “dólar blend” (80% al oficial y 20% en contado con liqui). Y por el lado de la demanda, hay un efecto de normalización de los pagos de importaciones, estacionalidad de los pagos de importaciones de energía y en menor medida el incremento de los consumos en dólares al exterior con tarjeta que “achican” la cantidad de dólares que compra el BCRA.
Desde el inicio de la gestión de Milei, el BCRA acumula compras de reservas por más de U$S 17.400 millones de dólares. El mercado esperaba que en los meses de la liquidación de la “cosecha gruesa” de soja y maíz (entre los meses de abril a junio) el BCRA concentre la mayor acumulación de divisas del año 2024. Sin embargo, las compras netas del BCRA en mayo fueron de sólo 2.532 millones. Un 24% menor a la del mes de abril (U$S 3.345 millones).
Esto dispara la pregunta, por qué el BCRA no acumula reservas en plena cosecha gruesa ¿Es un problema de oferta o de demanda? ¿No liquida el agro o el resto de los sectores dejaron de aportar dólares?
¿Cómo viene la liquidación del agro?
Si observamos los datos de CIARA-CEC, las liquidación de divisas por la parte de las cereleras en mayo alcanzó los U$S 2.612 millones de dólares, unos 700 millones de dólares por encima de abril.
Sin embargo, respecto de mayo de 2023 (con “dólar soja 3”) refleja una caída de 38% interanual y esta 18% debajo del promedio del mes de mayo para los años 2019-2023 .
Ahora, si tomamos el primer cuatrimestre del 2024 los números no muestran una liquidación muy por debajo del promedio. En los primeros 4 meses de este año la liquidación fue de U$S 9.046 millones y el año 2023 fue de U$S 9.050 millones. Mientras que el promedio de los últimos 5 años se ubica en U$S 10.017 millones. Es decir, sólo un 9,6% por debajo del promedio del periodo 2019-2023 (ver gráfico).
Efecto “Dólar Blend“
Hay que advertir que no toda la liquidación de exportaciones se realiza al dólar oficial, sino que el 20% de las exportaciones se liquidan al dólar contado con liquidación (CCL) desde diciembre de 2023.
Esto, sin dudas, le quita oferta al mercado del “dólar oficial”. Si sumamos las exportaciones de los primeros 4 meses de 2024 alcanzan los U$S 23.934 millones y aplicamos el 20% son U$S 4.787 millones que no se volcaron al mercado del dólar oficial.
Atraso cambiario
Actualmente el dólar oficial “real” (ajustado por el índice de tipo de cambio real multilateral) se ubica un 13% por debajo del dólar de apertura del cepo de diciembre de 2015. De mantener la tendencia se acercaría en los próximos meses al nivel de dólar súper-atrasado de diciembre de 2017 y noviembre de 2015. Ya está apenas 12% arriba del nivel promedio de la convertibilidad.
Agro vs Resto de los sectores
La liquidación del agro en los primeros meses de 2024 puede ser algo menor al promedio . No obstante, para saber qué factores explican la “fatiga” en el proceso de acumulación de reservas del BCRA, vale analizar cuantos dólares aportaban el resto de los sectores de la economía y que pasó en mayo pasado.
Si tomamos el balance cambiario del BCRA, se observa que la liquidación de “cereales y oleaginosas” explicó, en los primeros 4 meses de 2024 , entre el 47% y 52% de las compras del BCRA. Es decir, el resto de los sectores aportaron prácticamente la otra mitad.
En mayo no tenemos publicado el dato oficial, sin embargo, la estimación de la liquidación del agro es cercana a los U$S 2.540 millones y las compras del BCRA fueron U$S 2.532 millones. De confirmarse ese dato, el resto de los sectores tuvieron un aporte nulo de divisas. En otras palabras, lo que jugó a favor en los primeros 4 meses de 2024 , no se repitió en mayo y probablemente en junio ocurra algo similar.
Efecto importación de energía
Uno de los sectores que incrementa la demanda de dólares en esta parte del año es el energético, ya que, aunque en menor proporción, Argentina continúa importando energía para abastecer a la demanda interna.
Del balance cambiario de los sectores, Electricidad, Gas y Petróleo concentran el déficit de divisas entre mayo y agosto. En el promedio histórico -últimos 8 años-, las importaciones de energía mensuales pasan de U$S 500 millones en abril a más de U$S 800 millones en el pico invernal de julio y agosto y en septiembre vuelven a unos 530 millones.
Es probable que, en mayo, el sector energía explique parte de los dólares que el BCRA no pudo acumular. Y otros sectores (no exportadores de cereales y oleaginosas) también registraron déficits de dólares importantes dificultando la tarea del BCRA.
Normalización de importaciones
Otro factor relevamente es que el Banco Central está en proceso de normalización del flujo de pagos de importaciones. Es probable que el BCRA haya incrementado los pagos a importaciones en mes de mayo, auque todavia no hay datos oficiales.
En abril el porcentaje de importaciones pagadas sobre importaciones devengadas alcanzó el 67% (frente al 59% de marzo y sólo 17% en diciembre) y muy probablemente ese porcentaje esté hoy entre 75%/80%. Así, la normalización de importaciones pasaría de una demanda de U$S 2.500/3.100 millones a cerca de U$S 3600 /3800 millones de dólares por mes.
Consumos con tarjeta al exterior
Finalmente, un factor muy relevante en el balance cambiario en los últimos años fue el consumo con tarjetas en el exterior. Con el recargo por impuesto país y percepciones de ganancias y bienes personales que le agregan un 60% sobre la cotización del dólar oficial (cerca de $1.475 por dólar), la demanda cayó fuertemente porque conviene pagar con dólares propios o comprar dólar bolsa (mep).
En los primeros meses del año el consumo con tarjeta al exterior promedió U$S 264 millones mensuales. Sin embargo, la suba de los dólares financieros con un dólar oficial que se actualiza por el 2% mensual hace que los consumos con tarjeta comiencen a incrementarse y esto le quita margen a la política de acumulación de reservas del BCRA.
¿Cómo acumulará dólares el BCRA en el segundo semestre?
Después de la octava revisión del acuerdo con el FMI, el BCRA mantiene meta anual de acumulación de reservas netas de U$S 9.700 millones -a diciembre de 2024-. Hasta el mes de junio, sumó cerca de U$S 11.900 millones de dólares (desde el 10/12/23).
Mientras que la meta de junio de 2024 se elevó a U$S 10.900 millones y el objetivo de septiembre pasó a U$S 8.700 millones (desde los U$S 7.600 millones en la séptima revisión).
El punto clave es como va a cumplir con ese objetivo de acumulación de reservas si en plena cosecha gruesa se le hace muy cuesta arriba registrar compras netas diarias.
Y si observamos en el gráfico las compras del BCRA tienen una estacionalidad muy marcada en los años con cepo. El BCRA pasa en promedio a tener ventas netas por U$S 2.000 millones entre agosto y noviembre, además de los pagos de deuda que deberá hacer en la segunda mitad del año (este 9 de julio, unos 2.000 millones de los cupones de los Globales y Bonares) y después los primeros vencimientos de BOPREAL.
En resumen, los factores que explican la desaceleración en el ritmo de las compras del BCRA están más marcados en la demanda que en la oferta de dólares. Y también el “dólar blend” que quita una oferta muy importante al mercado oficial. De ahí la presión del FMI por la eliminación del esquema de liquidación del 80/20, algo que volvió a ser mencionado esta semana en el staff report del organismo sobre la aprobación de la octava revisión. Los economistas del Fondo insisten con que el dólar blend debería ser eliminado en unos días, hacia finales de junio. Pero en el Ministerio de Economía lo desmienten y aseguran que continuará hasta fin de año.
Bajo el escenario en el que se mantiene el crawling peg del 2% mensual (con el consecuente atraso cambiario) y sigue el dólar blend (80-20), sin un “puente financiero de dólares” – prestamos con organismo internacionales o bancos extranjeros- o quizás un fuerte impacto del blanqueo de capitales que permita elevar los depósitos en dólares y así sumar más reservas internacionales netas, la meta de acumulación luce improbable de cumplir.
