En los últimos años argentina sufrió varios eventos cambiarios (devaluación de Kicillof en 2014, “salida del cepo” y devaluación de Macri en diciembre de 2015, crisis cambiaria de 2018 y salto cambiario post-PASO de 2019) que generaron recesiones económicas combinadas con una inflación elevada. Hay varios factores comunes entre los últimos eventos cambiarios en Argentina. Es clave observar la magnitud de los desequilibrios macroeconómicos previos a las devaluaciones para entender si en 2022 es posible que se produzca una nueva devaluación del peso.
Hay variables macroeconómicas y financieras que nos alertan sobre la posibilidad de una nueva devaluación o salto del dólar oficial. Las principales variables son el “atraso” cambiario, la inflación, bajas reservas netas del BCRA, “cepo cambiario”, elevada “brecha cambiaria”, cuentas fiscales “en rojo” y alta emisión monetaria.
Aunque algunos de los problemas se repitieron a lo largo de la historia económica reciente, la gran diferencia está en la magnitud de los desequilibrios de la economía.
Veamos los números de las distintas variables pre-devaluación y post-devaluación.
ATRASO CAMBIARIO
Atrasar al “dólar oficial” como medida antinflacionaria es un clásico de los años electorales en Argentina. La lógica detrás de esta medida es contener las presiones inflacionarias en los meses previos a las elecciones. Contrariamente, en los años no electorales (años impares) es probable que se corrija, al menos parcialmente, el atraso cambiario, ya que devaluar siempre trae aparejado un alto costo social y político.
Analicemos a cuánto estaba la cotización del “dólar real” antes de cada devaluación desde el 2014 en adelante y cuál fue el pico máximo del “dólar real” post- devaluación.
En la devaluación de enero de 2014, el “dólar oficial” de $6,5 en aquel entonces equivalente a unos $138 a valores de hoy (10% más que el dólar oficial actual). Entonces el presidente del BCRA , Juan Carlos Fabregas, lo llevó en un sólo día a cerca de los 8 pesos, unos $ 159 a valores de junio de 2022, un salto de más del 15%.
El salto cambiario de diciembre de 2015 se dio con una cotización inicial de $9,6 que expresado en pesos actuales sería una cotización del dólar de $96,6 y en febrero del año siguiente alcanzo un máximo equivalente a $141,5 pesos actuales. Es decir, una suba del 46,5%.
La devaluación de 2018 que no fue en un solo día sino que duró prácticamente 5 meses y “arrastró” a 2 presidentes del BCRA (Sturzenegger y Caputo): se inició con un dólar de $20 que a precios actuales serían $120,2 y a fin de septiembre de 2018 alcanzó a $188 a valores de hoy. Lo que implica un salto de 56,4%.
Por último, con la devaluación post-PASO (2019), el dólar oficial de $45 pasó a $60 . A pesos de hoy, fue equivalente a pasar de un “dólar real” de $148,4 a $195 . Es decir, se partió de un nivel superior al actual y la suba del dólar fue 31,4% adicional.
INFLACIÓN
La devaluación de Kicillof en enero de 2014, aceleró la inflación de 26,6% en 2013 (según el IPC-CABA), al 38% en 2014.
El salto inflacionario fue similar en la devaluación de Macri de diciembre de 2015: la inflación que venía a un ritmo de 27% anual paso a 41% – punta a punta – en el año 2016.
La crisis cambiaria de 2018 produjo un cambio en el régimen de inflación. El dólar pasó de $20,4 en abril de 2018 a $40,8 a fin de septiembre. La inflación paso de 25,5% en los 12 meses previos a 55,7% acumulado en los siguientes 12 meses.
En la devaluación post-PASO 2019, la inflación se aceleró fuertemente hasta que finalizó el mandato de Mauricio Macri.
La pandemia y la cuarentena dura generaron un “apagón” económico que permitió “romper” transitoriamente con la inercia inflacionaria. La inflación pasó del 54,5% interanual en agosto de 2019 a 40,7% interanual en el mismo mes de 2020. Pero una vez que se reabrió la economía, con la mega emisión monetaria de 2020 y la ampliación de la brecha cambiaria, volvió a acelerarse.
BRECHA CAMBIARIA Y “CEPO”
Hay que diferenciar las devaluaciones que se dan y la economía continua con cepo cambiario (o se instala un cepo) como la de los años 2014 y 2019 (Post-PASO), de la devaluación con unificación cambiaria (diciembre de 2015) y por último, la devaluación que se inició en abril de 2018 “devaluación sin cepo”.
La “brecha cambiaria” en enero de 2014, previo a la devaluación, era del 71% (el dólar oficial cotizaba $6,9 y el “dólar blue” $11,8).
En tanto, la brecha cambiaria previa a la unificación cambiaria de diciembre de 2015 era de 59%. Tras la PASO de agosto de 2019 se generó una pequeña “brecha cambiaria” menor al 12% en septiembre y octubre previo a la elección presidencial.
Actualmente, la brecha cambiaria está en 86% contra el dólar blue y de 97% contra el “contado con liquidación”.
Asimismo, el cepo cambiario de 2013 no tenía tantas restricciones como el “súper cepo” actual.
Por ejemplo, el “dólar ahorro” actual sólo se pueden comprar 200 dólares mensuales. El cepo 2011-2015 era más flexible para el atesoramiento de dólares (“dólar ahorro”), ya que se podía comprar el equivalente al 20% del salario con el tope de U$S 2.000 mensuales.
DEFICIT FISCAL
El “rojo fiscal” (primario) en 2013 era de 2,4% del PBI. Ya en 2015 la dinámica del gasto público llevó a un déficit fiscal primario de 4,1%.
En 2017 (año previo a la devaluación) el déficit fiscal se mantuvo elevado por ser un año electoral y cerró en 3,8% del PBI.
En 2019, con el marco del acuerdo con el FMI y una devaluación muy fuerte se licuaron las partidas del gasto público, se generalizaron retenciones a la exportación y casi se cerró la “brecha fiscal”. El resultado fiscal primario fue de solo 0,4% del PBI.
Actualmente, la meta fijada en el acuerdo con el FMI establece un déficit fiscal primario de 2,5% del PBI .Sin embargo, la dinámica del gasto (especialmente de subsidios económicos) hace pensar que el déficit fiscal estará por encima de lo pretendido e el acuerdo con el FMI.
RESERVAS NETAS DEL BCRA
Una gran diferencia que muestra el grado de vulnerabilidad de la economía de 2022, es el nivel de reservas netas del BCRA.
En enero de 2014, el stock de reservas netas eran de U$S 15.250 millones. En diciembre de 2015, las reservas netas estaban en rojo (-1.500 millones de dólares). Según nuestras estimaciones, en base a la información del BCRA, después de las compras récord de esta semana con cepo total a las importaciones, las reservas netas actuales se ubican en los u$s 4.100 millones.
En los años 2018 y 2019 el stock de reservas era elevado U$S 30.300 millones (en abril de 2018) y U$S 28.800 millones (en la PASO de 2019). Sin embargo, no alcanzaron para la magnitud de la corrida contra el peso.
EMISION MONETARIA
La “maquinita” del BCRA para asistir al Tesoro Nacional en 2013 emitió pesos por 2,3% del PBI. En 2015 se incrementó a 2,5% del PBI. Mientras que en 2017 fue de solo 0,4% del PBI y 0,2% en 2018, en parte fue reemplazado por financiamiento via endeudamiento externo.
Sin embargo, en 2021 la emisión alcanzo los 3,7% y el año anterior por la pandemia se llegó a 7,3% del PBI en emisión debido a que estaba cortado el financiamiento externo. Es decir, en los 2 últimos años la “maquinita” del BCRA inyecto pesos por 11% del PBI.
Actualmente, los mayores desequilibrios de la económica de 2022 son el bajísimo nivel de reserva , el atraso cambiario y la brecha cambiaria. Estas 3 variables están con un rojo peor que en los eventos cambiarios previos desde el año 2014.
